正本清源，回歸投資的本質(zhì)

在多年的投資生涯中，筆者曾遇到過很多困惑，例如宏觀政策變化了，投資組合應(yīng)該怎么調(diào)整？出現(xiàn)一個很大的投資主題，該不該參與？為什么有的公司看起來估值已經(jīng)非常低了，可仍然乏人問津？凡此種種，不一而足。對這些問題的回答，實際上反映了投資者的理念和方法。理念和方法并沒有絕對的對與錯，但要適應(yīng)環(huán)境的變化。A股市場誕生至今不過三十多年，無論是市場本身還是投資者都經(jīng)歷過不成熟的發(fā)展階段，各種各樣的投資理念和方法也曾經(jīng)盛極一時。但過去三年，市場的投資者結(jié)構(gòu)發(fā)生了深刻的變化。喜歡追逐短期波動的投資者逐漸式微，而偏好長期價值的投資者的影響力大幅上升，例如社�；���、保險機構(gòu)、海外投資者等。

做長期投資，就要探尋股票的本質(zhì)是什么。最早發(fā)行股票的企業(yè)是誕生于1602年的荷蘭東印度公司。當(dāng)時的荷蘭人只要花50荷蘭盾，就可以買到一股荷蘭東印度公司的股票成為小股東，而公司承諾對股東分紅。1612年，東印度公司第一次分紅，金額高達57%，第二年仍舊高達42%，而且之后還能永久享受分紅。在近200 年時間里，東印度公司為它的全體股東持續(xù)派發(fā)高達18%的年度紅利。也就是說，最早的投資者買股票的目的是希望企業(yè)能夠不斷地創(chuàng)造價值并且能夠分享企業(yè)的價值。這一原理一目了然，但投資者往往很容易迷失在市場的短期波動中而忘記這一初衷。

那么什么樣的企業(yè)能夠持續(xù)創(chuàng)造價值并且讓所有投資者分享其成果呢？先看企業(yè)的外部環(huán)境。中國經(jīng)濟過往持續(xù)的高速成長以及廣大的國內(nèi)市場無疑企業(yè)發(fā)展提供了良好的土壤。按雷軍的說法：“當(dāng)臺風(fēng)來的時候連豬都會飛�！钡�是良好的外部環(huán)境是一把雙刃劍，絕大多數(shù)企業(yè)只是追隨著時代的洪流向前而忽視內(nèi)功的修煉。在外部環(huán)境發(fā)生改變的今天，我們很遺憾地看到，在A股上市的企業(yè)中稱得上優(yōu)秀的并不多。

所以在未來的投資中，我們更應(yīng)該關(guān)注的是企業(yè)的內(nèi)在素質(zhì)。企業(yè)的內(nèi)在素質(zhì)中，有兩個因素至關(guān)重要。一是商業(yè)模式，對于企業(yè)而言，它所選擇的商業(yè)模式是決定它能否持續(xù)創(chuàng)造價值的決定性因素。以家電行業(yè)為例�？照{(diào)企業(yè)在發(fā)展初期選擇的路徑是自我研發(fā)關(guān)鍵零部件、自建渠道，時至今日行業(yè)中的兩家龍頭企業(yè)市值高達2000億元以上。彩電企業(yè)選擇的路徑是依賴外部企業(yè)提供面板、依靠賣場實現(xiàn)銷售，盡管這些企業(yè)也非常努力，今天其中最大企業(yè)的市值也不過100多億元。因此，對于投資者而言，怎么強調(diào)商業(yè)模式的重要性都不過分。二是公司治理。如果說商業(yè)模式不好有時候是天注定，那么公司治理不好則完全是人禍。同樣令人遺憾的是，好的公司治理在A股公司中也并不多見。最常見的公司治理缺陷是缺乏對大股東、管理層的有效制衡，企業(yè)在發(fā)展到較大規(guī)模之后很難避免戰(zhàn)略性錯誤。典型的例子就是過去兩年的環(huán)保監(jiān)管導(dǎo)致許多上市公司遭受重大損失，甚至面臨退市風(fēng)險。盡管有各種各樣的客觀原因，內(nèi)部監(jiān)管和制約的缺失是這些企業(yè)犯下這種致命錯誤的重要原因。另一常見的公司治理缺陷是大股東不愿意與其他投資者公平地分享企業(yè)的價值。所以在主流投資文化已經(jīng)遠(yuǎn)不同于往日的今天，有些公司從各個角度看都處于低估的狀態(tài)，但仍然乏人問津。

進化是人類社會得以發(fā)展的基本動力。對于投資者而言，在宏觀環(huán)境、市場結(jié)構(gòu)已經(jīng)顯著變化的今天，投資方法論的進化也是我們有望得以幸存的基礎(chǔ)